驰盈策略复旦教授带着日本大厂的手艺冲刺科创板，公司还亏八千万！

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　　来源：翠鸟资本

　　文|翠鸟资本

　　隐冠半导体，一家做精密运动平台的复旦系公司，4个月前申报科创板。它的客户名单上有中芯国际和长鑫存储，营收3年翻了4倍多，但3年累计亏损8000多万——这家公司到底成色如何？

　　名字陌生，但它背后的两个人不普通。实控人之一杨晓峰，复旦大学教授，上世纪90年代赴日本留学，在尼康等日本精密机械大厂做过半导体精密运动设备的研发。另一位实控人吴立伟，出自上海微电子——中国最老牌的光刻机企业。两人合计控制公司56.59%的表决权。

　　他们做的生意，用大白话说，是半导体设备里的“关节”。晶圆在产线上要被精确移动、定位、对准，负责这个动作的部件叫精密运动平台——芯片量检测、晶圆键合这些设备，没有它就转不起来。隐冠做的就是这个。

　　客户很硬，报表不硬

　　隐冠的客户名单，拿出来是半导体圈的“硬通货”：上海精测、拓荆键科、上海微电子、北方华创、华海清科。这些整机厂的设备，最终落地在中芯国际、长鑫存储、长江存储、华虹宏力的产线上。

　　但客户硬，不代表报表硬。

　　2023-2025年，隐冠的营收从7559万元涨到1.68亿元，再涨到3.25亿元，复合增速107.44%，3年翻了4倍多。同期归母净利润却是：-4816.84万元、-2871.92万元、-625.11万元。三年累计亏损8313.87万元。

　　亏损在收窄，但收窄的方式值得细看。

　　这三年，隐冠拿到的政府补助分别是579.45万元、608.06万元、1295.42万元，一年比一年多。2025年，公司非经常性损益净额1033.54万元，占当年归母净亏损的165.34%——换句话说，账面亏损收窄到625万元，主要靠补贴。扣掉补贴，扣非净利润仍亏1658.64万元。经营现金流直到2025年才转正（1642.25万元）。

　　两个要注意的数字

　　第一个数字是客户集中度。

　　2023-2025年，隐冠前五大客户的销售占比分别是72.99%、81.39%、75.81%。其中上海精测一家，2024年就占了46.4%，2025年仍占34.29%。

　　第二个数字是应收账款。

　　2023年末3314万元，2024年末跳到9391万元，占当年营收的55.96%。2025年末1.22亿元，占比回落到37.59%。货卖出去了，钱没收回来，比例最高时接近六成。

　　这两个数字放在一起，勾勒出的是一家正在从“研发验证期”往“批量交付期”爬坡的公司：订单在涨、客户在扩、毛利率从22.97%一路爬到34.53%，但钱还在路上，利润还没转正。

　　这门生意的底色

　　隐冠所在的赛道，是半导体设备零部件的国产替代。

　　这个赛道的故事够硬：芯片设备的精密运动部件，长期被海外厂商把持，国产化率低，一旦突破就是长期饭票。隐冠从2019年首台套研发起步，到2023年转入批量交付，规模效应正在显现。

　　这次IPO，隐冠拟募12亿元，其中6亿元建总部基地，3亿元投精密运动控制平台研发，3亿元补充流动资金。华泰联合证券保荐。

　　对这家公司的判断，可以落在三个观察点上：毛利率能否继续爬坡（从34.53%向同行看齐）、上海精测之外的第二大客户能否起来（降低单一客户依赖）、补贴退坡后扣非利润何时转正（2025年扣非仍亏1658.64万元）。

　　复旦教授带着日本大厂的手艺回国，赶上了国产替代最好的年份。但手艺要变成生意，报表还需要再硬一点。